日本投资者对中长期外国债券的净购买量已经暴跌94.6%

2017年的最后几天里，市场中爆发了一些令人大跌眼镜的现象：由于美元/日元的融资成本突然大幅增长，日本投资者认为，任何时候购买美国国债都比这一段时间要好。日本投资者历来是美国国债最贪婪的买家。

据2017年12月的数据显示，日本一些保险公司和银行投资美国国债的美元融资成本大幅上涨。12月15日，（融资成本）涨幅达到2.35%，是金融危机之后的最高水平。美元融资成本取决于以下三要素：一、美国和日本无风险利率（OIS）之间的差异；二、美国和日本银行间风险溢价的差异（Libor-OIS）；三、能够显示美国和日本货币对冲投资不平衡的基础利率互换。

在这种特殊情况下，由于美联储加息、在美国银行间风险溢价差异之内，以及美国基础利率互换之外收紧美元融资条件这三个因素同时发生，导致美国和日本无风险利率扩大，请见下图：

无论造成融资严重短缺背后的原因是什么，有一点非常明确：日本保险公司、银行和投资者购买美国国债的美元融资成本（外汇套期保值成本）正在大幅上涨。就债券市场的实际影响而言，这意味着美国国债的边际需求即将暴跌，原因很简单：美国国债的外汇套期保值收益率已经大幅跌至前所未见的低水平。

为了进一步说明这一点，德意志银行通过从日本投资者的角度展示了应对货币对冲的美国国债收益率。截至去年12月底，年度对冲成本已经上涨了2.33%，这就意味着投资美国十年期国债将几乎不会产生任何收益率。此外，投资低于十年期的美国国债的收益率将低于日本国债的收益率，并将导致息差负增长。

尽管在过去两周内，TSY融资成本和X-CCY基础利率互换已经出现下降，日本投资者将继续对美国国债投资丧失兴趣。

原因正如《日本经济新闻》所报道的，去年，日本投资者对购买美国国债的热情大大减退，这主要是因为他们越来越担心美国国债收益率不断上升的危害。

日本财政部上周五公布的数据显示，2017年，日本投资者对中长期外国债券的净购买量已经暴跌94.6%至1.1万亿日元（合99亿美元），四年来首次出现年度下降。

过去几年，日本银行和保险公司等机构投资者一直在积极寻找高回报的外国债券，这主要是由于日本没有合适的替代产品且当地利率非常低，并且由于欧洲央行推行负利率政策导致欧洲也没有合适的债券可供选择。因此，购买美国国债成了日本机构投资者唯一的选择。

但是，2016年11月唐纳德·特朗普当选美国总统使得美国十年期国债收益率在短短一个多月里从1.8%左右飙升至近2.6%。在收益率激增期间，持有美国国债的任何投资者都将在价格暴跌时蒙受重大损失。

去年，日本寿险公司对美国国债的净购买量下降了8.4万亿日元；而日本银行也抛售美国国债，其净销售额达到创纪录的7.6万亿日元。相比之下，2015年和2016年，日本银行购买的国债规模比售出的多了20.6万亿日元。

在2017年3月，日本金融厅（FSA）宣布增强对地方银行投资外国债券的监管力度。4月，日本投资者抛售美国中长期国债的净销售额达4.2万亿日元，创月度销售记录。

正如文章开始时讨论的那样，美元的购买成本上升也发挥了一定的作用。在投资外国债券时，日本保险公司通常通过外汇掉期来对冲日元升值的风险。但由于美国利率上升及其他原因，对冲成本也在增加。因此，美国国债的投资吸引了已经消退。当然，除非日本投资者抬高未套期保值的美国国债的价格，或美元兑大部分G10十国集团货币继续贬值，情况或许会不一样。

总之，无论是由于收益率上升和损益表的损失扩大，还是美元融资成本增加，日本投资者对美国国债的需求似乎正在下降。日本对美国国债的投资或许处于最糟糕的时候。同时高盛集团上周五估算，美国国债的净供应量将从2017年的4880亿美元增长至2018年的1.03万亿美元。

这就意味着，美国国债收益率将激增。鉴于美联储正在为下一个大规模债券货币化做准备，即第四轮宽松的货币政策，这也意味着债券市场的恐慌将从美联储开始。